Reforma rezerv

NEW YORK – Čína i Komise Organizace spojených národů pro reformy mezinárodního měnového a finančního systému volají po novém systému globálních rezerv. Tato otázka by měla být hlavním bodem jednání příští schůzky Mezinárodního měnového a finančního výboru MMF.

Základní myšlenka je docela prostá: mezinárodní měnový systém nelze dlouhodobě budovat na jediné národní měně, jak už před půlstoletím tvrdil belgicko-americký ekonom Robert Triffin. Uznání tohoto zásadního problému bylo důvodem, proč MMF v 60. letech zavedl zvláštní práva čerpání (SDR).

Dolarový standard, s nímž svět od počátku 70. let žije, má tři zásadní vady. Za prvé stejně jako všechny systémy, které mu předcházely, klade zátěž vyrovnání nikoliv na země přebytkové, nýbrž na země deficitní. Hlavní výjimku představují Spojené státy, jež díky statutu rezervní měny dokázaly až dosud financovat vlastní deficit vydáváním dolarových pasiv, které má v držení zbytek světa.

Za druhé je tento systém nestabilní, poněvadž hodnota hlavní rezervní měny je v něm závislá na americké makroekonomické politice a rozmarech americké platební bilance a s ní spojených domácích deficitů. Od zrušení parity zlata a dolaru v roce 1971 zažívá svět stále výraznější cykly hodnoty dolaru a amerického běžného účtu. Dolar ztratil to, co by mělo mít každé rezervní aktivum: stabilní hodnotu. Guvernér čínské centrální banky nedávno tuto základní skutečnost zdůraznil.

Za třetí je současný systém nespravedlivý, protože vynucuje přesun zdrojů z rozvojových zemí do průmyslových států, které poskytují rezervní měny. Tento přesun se v posledních dvou desetiletích dramaticky zvýšil. Hlavní obranou rozvojových zemí proti světové finanční nestabilitě je tak hromadění mezinárodních rezerv.

Na konci roku 2007 držely rozvojové země bez Číny rezervy v hodnotě odpovídající 20,6% jejich HDP oproti 3,7% v roce 1990. To vytvořilo ve světové ekonomice obrovskou asymetrii, poněvadž průmyslové země bez Japonska drží rezervy v hodnotě pouhých 2,6% HDP. Základním důvodem je, že jediným dostupným „kolektivním pojištěním“ je omezená a silně podmíněná půjčka od MMF.

Nutno zdůraznit, že systém založený na konkurujících si rezervních měnách by nestabilitu a nespravedlnost současného systému nevyřešil. Dokonce by do ní přidal další prvek: nestabilitu měnových kurzů mezi hlavními rezervními měnami. V současném systému je již tento problém přítomen.

Nedostatky stávajícího uspořádání jsou důvodem, proč by měl být světový monetární systém založen na vskutku globální rezervní měně: na svěřenské měně podporované světovými centrálními bankami. Právě s touto nadějí byla v 60. letech vytvořena SDR a započatý proces musí být dokončen proměnou SDR v takovou globální měnu.

Velkou výhodou systému založeného na SDR je skutečnost, že by poskytl MMF mechanismus, jak během krizí agilně uvolňovat finance z vlastních prostředků, takže by fungoval stejně, jako v posledních měsících v masovém měřítku fungují centrální banky. Zároveň by to byl mnohem lepší mechanismus financování MMF během krizí než úvěrové linky fondu od několika zemí („arrangements to borrow“), které znovu prosazuje skupina G-20 – šlo by totiž o skutečně multilaterální financování, jež není závislé na jakékoliv jednotlivé zemi.

Má-li takový program fungovat, je nezbytně nutné, aby rozvojové země uznaly, že financování od MMF je dobrým „kolektivním pojištěním“, čímž by se snížila jejich poptávka po rezervách v zahraniční měně. To znamená, že by MMF musel během krizí platební bilance rychle půjčovat a činit tak bez přehnaně zatěžujících podmínek jako v minulosti, zvláště když krize pramení z rychlého obratu kapitálových toků nebo prudkého zhoršení obchodních podmínek.

MMF učinil v březnu kroky tímto směrem, zejména když v zájmu krizové prevence vytvořil tzv. flexibilní úvěrovou linku, rozšířil jiné úvěrové linky a upravil pravidla podmiňování úvěrů (ta jsou teď více založena na předběžné podmíněnosti a eliminují kritéria strukturální výkonnosti). Hlavním problémem nové úvěrové linky je hrozba nepatřičného dělení rozvojových zemí do dvou kategorií, přičemž zařazení do druhé kategorie přinese značná dodatečná rizika.

Lepší alternativou by byl návrat k návrhu Johna Maynarda Keynese vytvořit pro všechny členské země kontokorent (v terminologii MMF „drawing facility“), přičemž státy, které by ho využívaly trvale, by se nakonec musely přihlásit k formálnímu úvěrovému programu. Také v tomto případě by mohl být tento kontokorent financován proticyklickými emisemi SDR.

Reforma by rovněž měla poskytnout mechanismus, v jehož rámci by státy vyměňovaly svá současná aktiva v dolarech (a také v eurech, jenech a librách) za SDR. Tím by se zabránilo komplikacím, které by mohly nastat při přechodu na nový systém. Jak nám připomíná Fred Bergsten, tento mechanismus je již k dispozici v podobě „substitučního účtu“, který byl v MMF sjednán v roce 1980.

Je čas rozšířit agendu globální finanční reformy, která se až dosud zaměřovala na podstatnou, ale stále omezenou skupinu témat, zejména na finanční regulaci. Reforma globálního rezervního systému musí být součástí této širší agendy.