Finance v zápalu boje

LONDÝN – Už nejméně čtvrt století roste finanční sektor mnohem rychleji než ekonomika jako celek, a to jak v rozvinutých, tak i ve většině rozvojových zemí. Poměr celkových finančních aktiv (akcií, dluhopisů a bankovních vkladů) k HDP činil ve Velké Británii v roce 1980 přibližně 100%, avšak do roku 2006 se zvýšil na zhruba 440%. V Číně se finanční aktiva vyšplhala za stejné období z faktické neexistence na hodnotu vysoce přesahující 300% HDP.

S růstem objemu finančního průmyslu rostla i jeho ziskovost. Podíl zisku finančních společností na celkovém zisku amerických firem se raketově zvýšil z 10% v roce 1980 na 40% v roce 2006. Z tohoto hlediska není nijak překvapivé, že prudce vzrostly také mzdy ve finančním sektoru. Londýnská City, dolní Manhattan a několik dalších center se změnily ve stroje na peníze, které učinily z investičních bankéřů, manažerů hedgeových fondů a šéfů soukromých kapitálových společností nezřízené boháče. Členové vedení univerzit, jako jsem já, trávili značné procento svého času jejich přesvědčováním, aby recyklovali část zisků do svých alma mater.

V posledních dvou letech se situace změnila. Mnoho finančních společností dramaticky snížilo svůj rozpočet a některé samozřejmě zcela zmizely z trhu. Objem transakcí s vypůjčenými penězi prudce klesá. Investiční banky, v nichž tyto transakce počátkem roku 2007 více než třicetkrát převyšovaly jejich kapitál, nyní tento poměr snížily na něco málo přes desetinásobek. Objem obchodů klesá stejně jako objem bankovních půjček a v hlavních finančních centrech po celém světě se hromadně propouští.

Je to krátkodobý jev a dočkáme se brzkého návratu k rychle rostoucímu finančnímu sektoru ihned poté, co se světová ekonomika zotaví? Trh je již dnes plný zvěstí, že se vracejí garantované bonusy, že hedgeové fondy zaznamenávají dvouciferné výnosy a že na trhu private equity oživuje aktivita. Jsou to první vlaštovky robustního zotavení finančního sektoru, anebo jen novodobé mýty?

Na tuto otázku neexistuje jasná odpověď, ale pár náznaků nám možná poskytne ekonomická historie. Nedávná analýza dlouhodobých výnosů britského finančního sektoru, kterou vypracoval Andy Haldane z Bank of England, naznačuje, že posledních 25 let bylo velmi neobvyklých.

Předpokládejme, že jste v roce 1900 dlouhodobě vsadili na finanční aktiva a současně krátkodobě vsadili na všeobecná aktiva – v podstatě tak šlo o otázku, zda britský finanční sektor výkonnostně překoná trh. Prvních 85 let by to byl velmi nezajímavý souboj, který by přinesl průměrný výnos ve výši pouhých zhruba 2%.

Období let 1986 až 2006 však bylo radikálně odlišné. Během těchto dvou desetiletí by váš průměrný roční výnos přesahoval 16%. Jak píše Haldane, „z bankovnictví se stala slepice snášející zlatá vejce“. V nedávných finančních dějinách Velké Británie skutečně neexistuje žádné období, které by se dalo s těmito dvěma rozjuchanými dekádami srovnávat.

Kdybyste svou sázku před třemi lety zrušili, dnes byste si mnuli ruce – samozřejmě za předpokladu, že byste si tehdy nechali vyplatit hotovost –, protože období od roku 2006 většinu těchto zisků odčerpalo. Kdybyste tedy drželi své bankovní akcie až do konce loňského roku, pak by průměrný roční výnos z vaší investice činil za 110 let necelá 3%, což je stále víceméně nerozhodný souboj.

Proč byly zkušenosti z uplynulých 20 let tak výjimečné a výnosy o tolik vyšší než v kterémkoliv jiném období minulého století?

Zdá se, že nejjednodušší odpověď zní: transakce s vypůjčenými penězi. Banky dramaticky roztáčely kola v konkurenčním boji o zvyšování výnosů. Haldane to popisuje jako „příklon k ruletě“.

Možná je tento příměr urážkou pro ty, kdo ruletu hrají. Výraz „kasinové bankovnictví“ navíc opomíjí skutečnost, že kasina mají své výnosy docela dobře pod kontrolou. Obvykle jsou také velmi obratná v rizikovém řízení, na rozdíl od mnoha bank, které v uplynulých 20 letech dramaticky zvyšovaly své zadlužení – a tím i riziko.

Závěry, které bychom mohli vyvodit do budoucna, do značné míry závisejí na tom, jak na krizi zareagují centrální banky a regulační orgány. Finanční firmy si momentálně berou ponaučení samy pro sebe, když snižují úroveň zadlužení a hromadí kapitál a hotovost, zatímco státní instituce se snaží přesvědčit banky, aby zvýšily objem úvěrů – což je přesně strategie, která současnou krizi vyvolala.

Samozřejmě víme, že dlouhodoběji bude zapotřebí odlišný přístup. Státní instituce v podstatě zaujímají postoj, který poprvé naznačil svatý Augustýn: chtěly by, aby banky byly „cudné“, ale nyní ještě ne.

Jakmile se však obnoví růst, transakce na dluh budou svázanější mnohem přísnějšími pravidly než dříve. Regulační orgány již dnes hovoří o zavedení zadlužovacích poměrů nebo omezení rizikově vážených aktiv. Pokud prosadí svou, což očekávám, nebude již návratu ke strategiím posledních dvou desítek let.

V takovém případě už finance nebudou odvětvím, které systematicky předbíhá zbytek ekonomiky. Někteří na tom samozřejmě vydělají a jiní prodělají, avšak systémové předbíhání celého sektoru se zdá nepravděpodobné. Co to bude znamenat pro platy ve finančním sektoru, to je malinko složitější otázka, ke které se ještě vrátím.